中金外汇盘问

　　外汇市集交游干线

　　好意思元连气儿第三周收跌，但下落幅度照此前两周有所放缓。尽管上周音书面似乎聚焦俄好意思谈判，但咱们以为令好意思元走低的信得过原因似乎是关税压力的延后。“平等关税”并莫得坐窝履行，而特朗普在上周也抒发了对与中国实现贸易公约偏乐不雅的格调，对关税预期的减弱令好意思元进一步回吐客岁特朗普交游的涨幅。除此之外，在偏弱PMI数据和股市下落的带动下，好意思债收益率在上周回落逾越10个基点，这也对好意思元汇率变成了一定进度的压制。非好意思货币上周涨跌不一，天然周中市集风险偏好的片时走高撑捏了欧元一度高涨至1.05近邻，但受制于经济数据走弱，欧元最终在上周五有所回落最终小幅收跌0.32%；英镑则受益于经济数据的撑捏最终收涨0.37%；而新元和澳元上周受制于各自央行的降息而最终只是小幅收涨0.3%和0.08%；日元大幅收高2.04%况兼领涨G10货币，偏热的经济数据令市集初始预判日银的加息时点进一步前移，这举高了日债收益率，并让日元成为了现时市集追捧的对象。东谈主民币上周相似奴才好意思元的波动先跌后涨，举座波动有限。

　　本周市集将要点存眷好意思国PCE通胀数据，而关连关税计谋对市集风险偏好的扰动冒昧率仍会无间影响外汇市集。总体看，由于好意思元照旧回调了此前的一部分涨幅，如果关税扰动再行有所升温，那么市集风险偏好的抬升可能对好意思元产生撑捏。另一方面，如果好意思国经济数据有进一步走弱迹象（比如本周五的PCE数据），那么好意思元相似可能无间走低。总体看，好意思元的波动性可能会相对有所裁减。而在加息预期的支捏下，咱们判断日元将无间在主要非好意思货币中跑赢。

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正文

好意思元兑东谈主民币

预测区间（7.21-7.27）

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　　► 上周（2/17~2/21）：好意思元指数及短端中好意思利差带来的压力减弱，风险情谊无间举座向好，稳汇率计谋力度减轻，不外东谈主民币汇率自主增值动能尚有限，汇率小幅走强。

　　► 本周（2/24~2/28）：咱们以为本周需无间存眷好意思国关税、好意思俄谈判等风险事件的变化，以及境内权柄市集进展。近期上述风险事件对非好意思货币的影响举座偏向积极。后续境表里风险情谊的走向仍将影响东谈主民币汇率波动，若风险情谊延续改善，稳汇率计谋力度减轻，东谈主民币汇率有望延续小幅增值趋势。

　　东谈主民币汇率推辞走强上周好意思元趋弱，境内权柄钞票延续走强，东谈主民币汇率预期好转，不外幅度尚有限，稳汇率力度亦推辞减弱，东谈主民币汇率举座小幅增值，在主要货币中进展居中靠后（图表1）。从外部环境来看，上周好意思元小幅走弱，日元明显增值，特朗普也对中国关税发表偏积极的言论[1]，对东谈主民币汇率周四的进展存一定撑捏（图表2）。不外现在外部环境的向好的进度尚有限，关税等外生冲击的远景不细目性也较高，市集预期改善幅度相对推辞，汇率走势也较为安详。里面环境来看，境内股市的风险偏好或有所延续，投资于权柄钞票的跨境资金进展可能也趋于改善，不外整膂力度及对汇率的支捏进度仍在缓缓领会的经由中。

　　图表1：上周主要货币较好意思元变动

　　贵府起首：Bloomberg，中金公司盘问部

　　图表2：上周好意思元/东谈主民币汇率的逐日变动

　　贵府起首：Bloomberg，中金公司盘问部

　　跟着汇率压力减小与预期的角落改善，稳汇率压力或有所减弱。上周在岸东谈主民币汇率进一步脱离中间价设定的交游上界，上周五汇率日内高点距交游上界约557pips，幅度为2024年12月13日来新高（图表3）。跟着汇率走向增值，逆周期因子退换领域亦有收窄（图表4），离岸东谈主民币流动性收紧幅度较推辞（图表5），由于好意思元近期进展偏弱，稳汇率计谋对东谈主民币汇率的支捏力度转小，咱们跟踪的CFETS东谈主民币汇率指数进一步跌破100，并创2024年11月下半月来新低（图表6）。

　　图表3：在岸东谈主民币与交游上界距离增多

贵府起首：Bloomberg，中金公司盘问部

　　图表4：逆周期因子领域亦进一步收窄

贵府起首：Bloomberg，中金公司盘问部

　　图表5：离岸东谈主民币流动性收紧幅度推辞

　　贵府起首：Bloomberg，中金公司盘问部

　　图表6：东谈主民币对一篮子货币指数小幅走低

贵府起首：Wind，中国东谈主民银行，中金公司盘问部

　　权柄市集情谊延续改善，对汇率的积极风趣有望缓缓领会 上周境内权柄市集进展无间偏向于积极，咱们以为若关连趋势得以延续，东谈主民币汇率有望从中赢得撑捏而走强。放胆上周，万得全A指数2月录得约7.5%的升幅（图表7），幅度较为明显，其余主要股市亦录得一定升幅。咱们以为，较好的股市进展存助于眩惑跨境权柄资金的流入，并对东谈主民币汇率形成利好。从EPFR数据来看，主动型与被迫型外资进展存一定分化，前者仍有一定流出压力，后者的流入领域正趋于扩大。从升沉四周加总的情况来看，主动型外资的流动压力已趋于恬逸（图表8），暂未见明显收窄趋势，被迫型外资的流入趋势则较为明显（图表9）。往后看，咱们以为若较好的股市情谊能够延续，跨境资金的缓缓流入将有助于推升东谈主民币汇率。

　　图表7：万得全A指数2月明显走强

注：放胆2月21日贵府起首：Wind，中金公司盘问部

　　图表8：主动型外资流出领域相对可控

贵府起首：EPFR，中金公司盘问部

　　图表9：被迫型外资流入领域扩大

贵府起首：EPFR，中金公司盘问部

　　1月跨境出入呈现一定压力，不外近期或趋于改善 上周外管局公布了1月结售汇、跨境收付款等数据，其中银行代客结售汇录得较大逆差，代客涉外收付款差额亦从正转负。银行代客结售汇方面，1月录得差额392.4亿好意思元，环比减少287.9亿好意思元，逆差领域创2024年8月来新高（图表10）。其中，分结构来看，代客结售汇逆差扩大主要源于结代客结汇金额环比减少约427.7亿好意思元，约占109%；分心志来看，主如果货色贸易顺差收窄（孝敬72.9%）和径直投资逆差扩大（孝敬15.9%），径直投资结售汇差额录得历史新低水平。1月结汇率跌至59.1%（图表11），购汇率上升至75.3%（图表12），连气儿两个月升至70%以上，并创下2016年5月来新高。咱们以为，1月的银行代客结售汇数据或炫耀结汇偏少而购汇增多，各主体的外汇入款均明显增长（图表13），或炫耀市集捏有外汇的意愿依然偏高，1月境表里汇市集供求承压明显。

　　图表10：银行代客结售汇逆差扩大

贵府起首：Wind，中金公司盘问部

　　图表11：结汇率处于历史同期低点

　　贵府起首：Wind，中金公司盘问部

　　图表12：购汇率处于历史同期高点

贵府起首：Wind，中金公司盘问部

　　图表13：境内各主体外币入款余额环比增多

贵府起首：Wind，中金公司盘问部

　　涉外收付款方面，1月录得差额-265.4亿好意思元，创2024年5月来新低，环比减少823亿好意思元，主要由于涉外收入减少约1，036.2亿好意思元。分心志看（图表14），主如果货色贸易差额环比减少303.8亿好意思元（孝敬36.9%）、证券投资减少321亿好意思元（孝敬39%）、径直投资减少230.7亿好意思元（孝敬28%）。分币种看，东谈主民币涉出门入差额约-394亿好意思元，外币差额128.6亿好意思元，前者逆差幅度处于历史较高水平，亦体现出境表里汇市集供求压力较大。

　　图表14：代客涉外收付款差额转为负数

贵府起首：Wind，中金公司盘问部

　　2月以来，咱们以为跨境出入所在或趋于好转，主要或由于汇率贬值预期有所纯粹。外管局上周指出[2]“1月下旬涉出门入已转为顺差，2月以来无间保捏顺差态势，银行结售汇基本均衡”。这个时候点与特朗普上台时候基本一致，彼时好意思元指数趋于走弱，东谈主民币汇率亦有所增值。且跟着2月近期境内权柄市集走强、特朗普对华关税开释推辞信号，咱们以为2月的跨境出入所在或举座好于1月。

　　存眷境内权柄市集及外洋风险事件 咱们以为本周需无间存眷好意思国关税、好意思俄谈判等风险事件的变化，以及境内权柄市集进展。近期上述风险事件对非好意思货币的影响举座偏向积极，不外举座的不细目性仍高，需属意后续是否会发生非线性发展。此外，近期境内权柄市集进展积极，亦需存眷偏强的股市能否延续，以及眩惑跨境资金的捏续流入。近期表里部身分的角落改善已带来汇率预期的推辞改善，如RR的滋生品方针有所走低（图表15）。举座来看，咱们以为后续境表里风险情谊的走向仍将影响东谈主民币汇率波动，若风险情谊延续改善，稳汇率计谋力度减轻，东谈主民币汇率有望延续小幅增值趋势。

　　图表15：USDCNY RR趋于走低

贵府起首：Bloomberg，中金公司盘问部

　　欧元兑好意思元

　　预测区间（1.0300-1.0600）

　　► 欧元上周高位颠簸，欧元区经济数据的走弱以及市集风险偏好的扰动阁下了欧元的走势，欧元上周最终小幅收跌0.32%阁下。

　　► 本周市集将要点存眷好意思国PCE数据，以及特朗普关税计谋最新进展对市集风险偏好的影响。上周好意思元举座延续了投入2025年的回落趋势，但本周如果市集风险偏好延续上周五的走低态势，那么欧元可能面对进一步下行压力。

　　高位颠簸 上周欧元在1.04-1.05区间颠簸，欧元区经济数据的走弱以及市集风险偏好的扰动使得欧元看护区间颠簸行情，周中欧元一度走高至1.05近邻但随后市集风险偏好的下行以及弱于预期的PMI数据压制了欧元。欧元/好意思元上周最终小幅收跌0.32%阁下。往前看，咱们以为欧元/好意思元的走势或无间受泰西经济的相对进展、泰西央行加息预期的变动以及市集举座风险偏好等多重身分的玄虚影响。

　　好意思国经济数据走弱带动好意思债利率和好意思元下行 上周公布的数据炫耀，好意思国2月Markit制造业PMI初值录得51.6，稍微好于市集预期的51.4，和前值的51.2。但服务业PMI初值只是录得49.7，不足预期的53，和前值的52.9。同期也创下了2023年以来的最低水平，其中，行状分项指数降至49.3，这亦然2024年11月以来的新低。玄虚PMI初值录得50.4，明显低于市集预期的53.2和前值的52.7，这亦然最近17个月以来的最低水平；其中，新订单分项指数初值降至50.6，创下2024年4月以来的新低，行状分项指数初值相似降至2024年11月以来新低（图表16）。总体看，本次PMI数据是自2022年10月以来初度出现制造业延迟、但服务业收缩的情形。值得细心的是，当作好意思国经济主要驱能源的服务业指数在近两年来初度下滑至收缩区间。而制造业的增长很可能是部单干厂为了抢在关税成效之前晋升产量，从而带动了短期增长，这么的增长能否延续值得咱们进一步不雅察。

　　图表16：好意思国PMI

贵府起首：Bloomberg，中金公司盘问部

　　而劳能源市集方面，2月15日当周初度央求休闲馈遗东谈主数录得 21.9万东谈主，稍微高于市集预期的21.5万东谈主，以及前值的21.3万东谈主。而连气儿央求休闲金东谈主数则录得186.9万，相似弱于市集预期的186.8万和前值的185万。随后公布的2月密歇根大学破钞者信心指数终值录得64.7，大幅不足市集预期的67.8，以及初值的67.8。分项指数相似全线下滑。而市集尤其存眷的通胀预期方面，1年通胀预期终值录得4.3%，创下了2023年11月份以来新高，明显高于市集预期的4.3%。5年通胀预期终值录得3.5%，大幅高于市集预期和前值的3.3%，更是创下了1995年以来的新高，这亦然2021年5月份以来最大的环比升幅。上周事后，OIS市集对下次好意思联储降息的时点提前至7月，对本年全年的降息幅度则小幅高涨至46基点阁下（图表17）。

　　图表17：OIS市集对好意思联储利率旅途的预期

贵府起首：Bloomberg，中金公司盘问部

　　好意思联储会议纪要炫耀不急于降息 好意思联储会议纪要炫耀[3]，好意思联储准备在通胀较为毅力以及特朗普政府经济计谋不细办法情况下保捏利率不变。好意思联储票委们清楚，如果好意思国经济仍接近充分行状，他们但愿在春联邦基金利率方向区间进行养息之前看到通胀取得进一步进展。好多票委们指出，如果经济保捏苍劲且通胀仍然很高，FOMC委员会不错将计渔利率看护在现在的戒指性水平。总体看，会议纪要依旧炫耀了FOMC委员会的严慎格调。

　　欧元区经济数据休戚各半德法经济分化较为明显 鉴于23号的选举冒昧率将产生对市集更友好的政府，而此前ECB的捏续降息提振了需求，投资者对德国经济的信心有所改善，上周公布的ZEW数据上升幅度创下了最近两年来最大。具体看，ZEW预期指数由1月的10.3升至26，涨幅明显高于市集预期。而随后公布的欧元区2月制造业PMI初值录得47.3，稍微好于前值的46.6。服务业PMI初值录得50.7，不足预期的51.5，和前值的51.3；玄虚PMI初值录得50.2，不足预期的50.5，以及前值的50.2（图表18）。天然2月份的服务业行为录得近期连气儿第三个月的增长，但增幅较隐微。而与此同期，制造业则连气儿第23个月堕入萎缩区间，不外收缩的速率有所放缓。而欧元区最大的经济体德国产出录得连气儿第二个月增长，延迟速率有所加速。德国2月制造业PMI初值录得46.1，高于市集预期的45.5，以及前值的45；服务业PMI初值录得52.2，略低于市集预期的52.5和前值的52.5；玄虚PMI初值录得51，相似高于市集预期的50.8和前值的50.5，这亦然最近9个月的新高。但另一方面，由于服务业的急剧下降，法国2月贸易行为则超预期走弱。具体看，制造业PMI初值录得45.5，略高于市集预期的45.3，和前值的45。而服务业PMI初值只是录得44.5，大幅不足市集预期的48.9，和前值的48.2，同期也创下了最近17个月以来的最低水平，而这亦然服务业连气儿第6个月低于50。玄虚PMI初值录得44.5，不足市集预期的48和前值的47.6，这亦然最近17个月以来的最低水平。上周事后，市集对欧央行降息的预期变化不大，市集依旧皆备计价了3月欧央行25基点的降息，同期展望年内降息的总量依旧看护在75基点阁下（图表19）。

　　图表18：欧元区PMI

贵府起首：Bloomberg，中金公司盘问部

　　图表19：OIS市集对欧央行利率旅途的预期

贵府起首：Bloomberg，中金公司盘问部

　　存眷关税进展对市集风险偏好的影响 上周特朗普再次清楚[4]，好意思国可能会对汽车、半导体和药品征收约25%的入口关税，关连决定最早将4月2日认真告示。而4月2日亦然特朗普政府可能开征“平等关税”的时候。受此影响，上周好意思股指明显走低：标普500指数上周累计高涨1.66%，谈琼斯工业平均指数上周大跌1.69%。纳指上周相似大幅收跌2.26%，这亦然2024年11月以来的最差单周进展。VIX指数上周也随之上升至25年以来的最高水平近邻（图表20）。在此配景下，好意思元上周前半段的下落也因避险资金的撑捏而受到戒指。本周市集将无间存眷市集风险偏好的走向，如果市集风险偏好无间走低，那么好意思元可能会有所反弹。

　　图表12：标普500指数vs VIX指数

贵府起首：Bloomberg，中金公司盘问部

　　存眷德国大选收尾对市集的潜在影响 大选前德国巨擘民调机构在当地时候2月21日发布的最新民调收尾炫耀[5]，由基民盟很是姐妹党基社盟组成的定约党支捏率为29%，无间保捏率先；紧随后来的是德国选拔党，支捏率为21%；社民党以15%位列第三，绿党和左翼党的支捏率分辩为13%和8%。而自民党的支捏率唯有5%。总体看，由于主流党派此前都清楚不会和选拔党蚁集在朝，市集冒昧率并不会出现对欧元区经济的担忧，而明天德国经济能否出现捏续的改善则取决于新政府能否制定出成心于经济发展的矫正措施。谈判到上周欧元举座看护了较为强势的走势，咱们以为市集对成心于经济增长的新政府的组建照旧有所预期，本周在大选收尾落地后欧元有可能面对一定的回调。

　　存眷本周好意思国PCE通胀数据欧元/好意思元上周一度走高至1.05近邻但之后有所回落，举座看护在区间颠簸走势。本周市集要点存眷好意思国通胀数据，如果通胀再次展示出粘性，那么好意思元可能会有所反弹而欧元可能进一步回落。

　　好意思元兑日元

　　预测区间（146-152）

　　► 上周（2/17-2/22）： 日本央行加息预期+避险情谊=日元最强G10、亚洲货币

　　► 本周（2/24-2/28）： 属意日元增值惯性

　　弱好意思元、强日元上周无间为弱好意思元的环境，但日元增值幅度明显高于其他G10以及亚洲货币，致使是日元的增值拉低了好意思元指数（图表21）。咱们以为日元明显增值的背后具有日本独到的身分，与日本飞腾的通胀带来的加息预期订价相关。上周好意思日汇率的走势受好意思日两国息差的影响较大（图表22、图表23、图表24）。此外咱们发现岁首以明天本10年国债利率上行幅度明显大于好意思国利率，关连身分亦然本年以明天元大幅增值的主要原因。期货市集来看市集对日元的净空头小幅收窄，关连身分亦然促使往常几周日元趋势性增值的身分（图表25），但同期也需强调此前日元的空头并未处于极值情状，因此近期也并未发生明显的套间隔游逆转的情况。

　　图表21：上周好意思日汇率同好意思元指数的走势

贵府起首：Bloomberg，中金公司盘问部

　　图表22：上周好意思日汇率同好意思债10年利率的走势

　　贵府起首：Bloomberg，中金公司盘问部

　　图表23：好意思日汇率与好意思日10年息差的走势

　　贵府起首：Bloomberg，中金公司盘问部

　　图表24：好意思日汇率与好意思日汇率12个月掉期点的走势

贵府起首：Bloomberg，中金公司盘问部

　　图表25：日元期货头寸与好意思日汇率的走势

　　贵府起首：Bloomberg，中金公司盘问部

　　日本通胀为寰宇主要发达国度中最高水平 上周五日本公布了25年1月CPI，玄虚CPI同比高达4%，为主要发达国度中最高水平（图表26）。从孝敬度来看，最近数月食物为代表的资本推升压力初始加大，同期需求拉动的压力依旧存在（图表27）。咱们以为日本通胀压力在短期内或角落加大，3月将公布的2025年“春斗”的涨薪幅度或高于客岁水平。

　　图表26：主要发达经济体玄虚CPI同比

　　贵府起首：Bloomberg，中金公司盘问部

　　图表27：日本玄虚CPI同比与孝敬度走势

　　贵府起首：日本总务省统计局，中金公司盘问部

　　缓缓订价日本央行5月加息上周日本央行货币计谋委员偏鹰派委员高田发言清楚[6]“日本的现实利率依旧是深度负值，明天通胀无间高涨配景下，日本央行有必要无间加息”。植田行长在上周同日本首相进行了会谈，并未公布具体的交谈信息，咱们以为或相易了明天加息与管理ETF的计较。在日本通胀飞腾、日本央行官员发言偏鹰的配景下，市集缓缓初始订价日本央行或将在5月1日的议息会议中再度加息，进而导致了日本10年利率在近期高涨明显。

　　属意日元增值惯性 本周日本方面公布信息未几，本周一为日本人人沐日，本周五公布东京2月CPI。咱们以为本周需存眷避险情谊是否会进一步走深，上周五好意思股的明显下行若捏续，则会带来进一步的日元增值压力。总体来看，咱们以为本周日元存在增值可能性，本周的好意思日汇率区间或在146-152。

工夫分析

好意思元/东谈主民币（周内看平）

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　　好意思元/东谈主民币上周先涨后跌，周中在21天均线7.28近邻遭遇阻力之后明显回落（图表28中绿色线&最右侧绿色箭头）；而上周五日内则在前期年内低点7.24近邻找到一定撑捏。上前看，200天均线7.22近邻依旧可能会成为好意思元空头的下一个方向（图表28中橘色线&最右侧红色箭头）；而上方近期阻力则位于21天均线7.2810近邻（图表28中绿色线）。谈判到日线级别上RSI指数依旧处于本年纪首以来的下行走势，而好意思元/东谈主民币也看护了投入2月以来的下降趋势，咱们以为如果好意思元多头无法反弹进取冲突21天均线的近期阻力，那么好意思元/东谈主民币依旧很可能会无间下测200天均线7.22近邻（图表28中橘色线&最右侧红色箭头）。咱们以为本周好意思元/东谈主民币可能会走出低位颠簸行情。

　　图表28：好意思元兑离岸东谈主民币（日线）走势工夫分析

　　贵府起首：Bloomberg，中金公司盘问部

　　欧元/好意思元（周内看跌）

　　欧元/好意思元上周先跌后涨，总体上适当此前一周的预期看护了高位颠簸的行情，周中欧元一度下测了21天均线1.04近邻撑捏后进取小幅走高至1.05近邻（图表29中蓝色&粉色线），但之后再次遇阻回落。上前看，如果欧元多头本周依旧无法进取冲突前期高点1.05近邻的阻力（100天均线现在位于1.0540近邻：图表29中橘色线），那么欧元可能会无间面对压力，而一朝欧元跌破21天和50天均线提供的近期关节撑捏1.04近邻（图表29中蓝色/粉色线&最右侧红色箭头），那么欧元则可能面对进一步下行压力。2月中旬的前期低点1.03近邻可能成为欧元空头的下一个方向。咱们以为，欧元本周可能面对一定的下行压力。

　　图表29：欧元兑好意思元（日线）走势工夫分析

　　贵府起首：Bloomberg，中金公司盘问部

　　好意思元/日元（周内看平）

　　好意思元/日元上周依期一起大幅走低，况兼收盘于150下方。上前看，200天均线152.60近邻将成为近期关节上方阻力（图表30中绿色线&最右侧红色箭头）。总体看，好意思元/日元延续了本年1月中旬以来的下行趋势，而RSI指数对此也给出证据。如果好意思元多头本周不行有用进取冲突200天均线的阻力，那么好意思元/日元冒昧率会看护低位颠簸，下方好意思元空头的近期方向可能位于38.2%斐波那契回撤位148.10近邻（图表30中最右侧绿色箭头）。咱们以为本周好意思元/日元可能会看护低位颠簸走势。

　　图表30：好意思元兑日元（日线）走势工夫分析

　　贵府起首：Bloomberg，中金公司盘问部

　　图表31：本周首要事件

贵府起首：金十数据，中金公司盘问部 Reference

参考起首

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　　[1]https：//www.reuters.com/world/trump-expects-visit-chinese-president-xi-without-giving-timeline-2025-02-20/

　　[2]https：//www.safe.gov.cn/safe/2025/0218/25787.html

　　[3]https：//www.federalreserve.gov/monetarypolicy/fomcminutes20250129.htm

　　[4]https：//wallstreetcn.com/articles/3741379？keyword=关税

　　[5]https：//blinks.bloomberg.com/news/stories/SS0UU8T0AFB4

　　[6]https：//www.boj.or.jp/about/press/kaiken_2025/kk250220a.pdf

Source

著作起首

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　　本文摘自：2025年2月23日照旧发布的《特朗普的计谋落地情况或阁下好意思元走势》

李刘阳（分析员） SAC 执业文凭编号: S0080523110005 SFC CE Ref: BSB843

丁    瑞（分析员） SAC 执证文凭编号：S0080523120007 SFC CE Ref：BRO301

王    冠（分析员） SAC 执业文凭编号：S0080523100003

施    杰（磋商东谈主）SAC 执业文凭编号：S0080123040056

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　　（转自：中金外汇盘问）

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